8月22日，股转系统挂牌业务部总监李永春在一场以《当下新三板发展路径的思考》为题的演讲中也表示，市场定位的不明确，导致市场预期不稳，监管依据不足，创新方向不明，这都需要顶层设计。

信心比黄金更宝贵，而信心来自明确的预期。

近一个月以来，长期被市场各方争议的“流动性稀缺”、“投资者门槛过高”、“投融资估值差距大”、“定价功能紊乱”等问题，都开始归结于对一个最基本条件的判断：新三板市场的定位问题。

回顾近半年以来监管层对新三板市场的表态，指向已发生变化，问题开始浮出水面。而与此同时，新三板市场正面临挂牌企业大扩容带来的监管难题，以及2015年进入的投机资金面临退出的问题开始逐步显露，可谓青黄不接之下“成长的烦恼”。

生态濒临瓦解

“最近一年来推出的政策往往是头痛医头脚痛医脚，让人看不到章法，甚至跳过了一些发展阶段，可谓口惠而实不至。”上海某券商新三板做市业务负责人高正(化名)感叹，“比如做市，目前已到了做市商与做市商之间竞争性报价导致压低估值中枢的搏杀阶段，放开PE做市能解决问题吗?何况连征求意见稿都没有的事，真要实现恐怕还要很久。”

事实上，由于新三板定位问题导致的困惑，亦让企业忧心忡忡。

“本来希望创新层推出后，依靠一系列制度创新实现企业的跨越发展，但我们企业家圈子里交流下来更多的是‘失望’。交易、融资都明显出了问题，我们可以以远超二级市场做市价格的估值去融资，到底是谁错了?去年不管不顾从二级市场高价破门而入的机构，让我们进退两难，无法清理，反而成了无法预计何时爆炸的定时炸弹。”湖北某新三板企业董事长方瑞(化名)表示。

由于很多企业面临融资难、发展预期不明的现状，即在付出了基本等同于上市公司的公众化成本以后，并没有获得相应发行融资和交易制度方面的支持。

“年底选择主动摘牌或IPO的企业将继续增加。”方瑞判断。

而对于中介机构来讲，从挂牌到研究的链条正在面临崩断的窘境，收入来源日渐捉襟见肘。

“我们今年从买方取得的收入，大概只有去年同期十分之一，现有团队人员配置较高，机会成本不小。新三板研究目前还无法建立自己的一套可持续的商业模式，个别研究人员的收入来源无奈倾向于企业方，这是违反了卖方研究本质的。”沪上某上市券商新三板研究员表示，“毕竟交易始终聊胜于无，要研究部门服务‘全产业链’并非一朝一夕之功。”

“最近一边要完成中报任务，一边要完成自查报告，时间根本不够用，企业和中介机构的合规风险大大提高，像过去两年一样跑马圈地的挂牌也将结束，但一线人员收入却没有明显改善，这也会降低大家积极性。”天风证券人士表示。

“现在明确的投资逻辑是去投拟IPO企业，博现有条件下未来3到5年的估值提升，但这需要更长时间的资金，目前这个做法对长线资金是有利的，但需要注意的是，这基本上否定了在三板市场直接退出的可行性，这也是目前投资机构默认的现状。”北京新三板投资者亦飞说。

三板定位纲举目张

事实上，监管层曾就市场定位问题有过明确表态。

“坚持独立的市场地位，公司挂牌不是转板上市的过渡安排。”证监会在去年年底发布的《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》中明确指出。

近日国务院印发《“十三五”国家科技创新规划》中，则提到要“支持创新创业企业进入资本市场融资，完善企业兼并重组机制，鼓励发展多种形式的并购融资”以及“强化全国中小企业股份转让系统融资、并购、交易等功能”。

“我们将全面评估新三板市场流动状况以及影响因素，从源头上理清市场定位，推动完善上位法依据。”全国股转系统公司副总经理隋强曾在上月21日公开表示，“改革交易制度，丰富投资者群体，提高挂牌公司质量，增强做市商组织交易和定价能力。”

8月22日，股转系统挂牌业务部总监李永春在一场以《当下新三板发展路径的思考》为题的演讲中也表示，市场定位的不明确，导致市场预期不稳，监管依据不足，创新方向不明，这都需要顶层设计。

李永春还表示，投资人数量不足、交易方式不完善、挂牌公司质量等多方面问题导致了市场流动性和定价功能不足。流动性不足造成价格发现功能不足，价格发现功能不足导致融资功能不足，融资功能不足导致对实体经济发展不利。

“在挂牌企业数量即将在年底突破10000家大关的当下，市场定位问题仍然悬而不决，势必会影响到企业和投资机构的信心，对资本市场支持实体经济发展的大局造成不利影响。”方瑞表示。

“无论是台湾地区兴柜市场一样的上市预备板定位，还是纳斯达克一样的证券交易所定位，或者全国性场外股权交易市场的定位，没有正确与错误之分，都是对目前市场混乱预期的拨乱反正。当预期不明确的时候，市场各方都注定是迷茫的，市场也会逐渐失去其定价和融资的功能。”高正表示。

中信证券(600030)新三板研究团队发现，“做市板块与协议板块的估值走向发生明显背离，截至8月10日，两者市盈率分别为19.76倍和19.96倍，协议板块的估值超过做市板块。这意味着继一级融资市场的估值水平超越二级交易市场的估值水平后，二级市场中由于不同的交易机制设置所应存在的流动性溢价也几近消失”。

此外，该团队根据不完全统计，7月份信托和私募发行的与新三板相关的理财产品仅为122只，创出年内新低。截至8月24日，三板做市指数报收1084.94点，连续多日创下去年7月股市大幅调整以来的新低。

（来源：21so）